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景顺、高瓴等大佬集体浮亏超20%,明星器械龙头半年腰斩,发生了什么?

原标题:景顺、高瓴等大佬集体浮亏超20%,明星器械龙头半年腰斩,发生了什么? 来源:药闻社

本文来源于瞪羚社;

安图生物最近实在是太惨了,从去年11月初810亿市值高点一直下挫到当前只有420亿出头的市值,半年的时间股价接近腰斩。

而这波下跌,应该也令几位顶流大佬“大跌眼镜”。

首当其冲的是继张坤之后的新晋“千亿”公募大佬刘彦春,截至2021年Q1,他管理的景顺长城新兴成长混合和景顺长城鼎益混合(LOF)分别持有安图生物690万股、320万股,其中景顺长城新兴成长混合早在2020年Q3就买入约331.74万股,并在2020年Q4和2021年Q1陆续加仓,持股比例上升到目前的1.53%,可以说是“边下跌边买入”。

同样被套住的还有高瓴旗下二级私募礼仁投资,两个基金在一季度合计买入278.58万股,持股比例约0.62%,预计买入耗资不到3亿人民币,对于小几百亿规模的礼仁来说,仓位也较轻。

而从安图生物二季度目前的走势来看,按安图一季度均价102.46元每股计算,如果一季度进入的机构大佬都还在的话,预估普遍浮亏15-20%以上。

安图生物作为国内化学发光行业的三大领军厂商之一,国产替代的逻辑按理说是非常硬的,为什么会出现这样大幅度的市值下行?这很值得我们进行分析思考。

一、化学发光行业整体估值的下行,已成定局

目前A股已经有非常多的IVD上市公司,尤其是经历了新冠这样的全球重大卫生事件,抓住机遇完成上市梦的IVD厂商非常多,一方面我们应该看到IVD这个领域庞大的市场空间,另一方面应该考虑的是:上市的资产供给过多,必将出现市场资金的定价分化,IVD两个重要的大趋势细分POCT和化学发光也不例外。

1、发光三巨头估值集体下行,三者各有短板

化学发光领域,由于国产迈瑞、安图和新产业最早布局且具备一定市场份额优势,又被市场称之为“国产发光三巨头”,而目前这三家公司平均市盈率已经接近40倍左右,相较于去年底都经历了一个市值下行的过程。尽管这三家被称为国产巨头,但各自的短板都比较突出,相较于迈瑞的全面性,安图和新产业比较吃亏,主要评估的核心竞争能力无非上游供应链的核心自产能力和“产品出海”的能力。

● 国外市场能力:目前国内发光市场份额来看,三者差距并不是很大。而海外市场来看,新产业海外发光装机累计7900台,迈瑞发光仪器海外装机超过2000台,而安图在海外推广方面出现明显短板,这也是其没有抓住新冠疫情和2020年业绩放缓的主要原因。

● 原料和仪器自给能力:在原材料自产能力方面,安图在抗原抗体领域的自给率最高,自产率已经超过80%,但仪器核心零部件自产能力弱,几乎都依赖进口。新产业原料自给率大约是50%,磁珠和光电倍增管可以自产或者部分自产。而迈瑞发光设备零部件60%可以自产,抗原抗体方面存在短板,收购海肽后有所补充。

2、国产各IVD厂商流水线陆续推出,行业竞争加剧

未来的化学发光领域的较量,流水线是重中之重。目前全市场流水线1600条,超过90%在外资手里,国产替代大有可为。

流水线:使整个检测环节除检测之外,只剩下标本的采集,传递,离心,离心标本处理,保存,倾倒等工作。此部分“检测外耗时”占整个过程的70%时间,因此有大量的空间,流水线就是可以节省这个过程大量时间的自动化设备,目前往往由多个品牌的部分组合而成。)

国产企业发布流水线始于2017年,安图是最早发布流水线的厂商,后面迈瑞、新产业、迈克、亚辉龙、透景等公司纷纷发布了自己的流水线产品。

据业内人士分析,流水线这块,国内差距并不大,安图是最早做的,早于迈瑞2-3年,做的TLA流水线更先进,但迈瑞比较容易赶上。而流水线组成体系中,国产厂商免疫仪器使用的是自己的品牌,由于生化仪器国内做的较差,高端生化仪是市场稀缺资源,因此生化仪部分则大部分是与日本的知名厂家合作,例如罗氏与日立合作、雅培和佳能合作、贝克曼收购奥林巴斯临床检验业务(含AU系列生化分析仪)等。

随着国产流水线项目不再稀缺,众多竞争加入战局无疑会影响整体的国产竞争格局。(理解为有限的市场,玩家变多了,大医院能用进口的大部分都会考虑进口的。)

3、部分项目价格下滑,未来存在降价预期

我们在前面的文章也提到,发光是采用封闭式系统“仪器+试剂”绑定的商业模式,随着竞争趋于激烈,试剂费用的将面临一定的降价压力。

新上市发光玩家的亚辉龙招股书显示,公司自产发光试剂的平均单价在近年呈现下滑趋势,2018年它下滑了29.13%,2019年下滑了3.7%。公司解释到:发光试剂平均销售价格降低,主要由于试剂产品销售结构变动,单价较低的检测项目如术前八项、优生优育、甲状腺功能等销售占比增加所致。

而从安图生物近期的调研反馈到,高管认为公司不可能出现这种情况,几个点的下滑是正常的自然竞争,包括产品结构会有一定影响。

从我们的角度看,目前安图的价格体系维持较好,但未来随着竞争加剧、全国挂网采购的执行,试剂价格的逐渐下降显然是大趋势。

二、安图生物的内生增长解析,目前情况如何看待?

被爆锤的安图生物,未来的业绩看点在哪里?能否支撑住当前的市值吗?

短中期仍需重点跟踪发光仪和流水线的装机量。

从营收结构看,安图生物的主要营收部分来源于化学发光试剂收入,2020年公司实现全自动化学发光仪新增装机约1500台,化学发光试剂实现销售收入约14亿元,占营收比例47%。基于生化、微生物试剂规模较小,代理产品毛利较低,安图未来的主要增长看点仍在于发光仪、流水线的存量产出和新装机带来源源不断的试剂收入。

●发光仪:综合券商调研数据推算,2017-2020年公司存量化学发光设备分别为,2600台、3400台、4400台和5500台,2021年的发光仪装机目标为1600台。(从单产的角度来看,机构推算20-21年发光仪单产为33、34万元。)

在化学发光检测应用领域中,传染病和肿瘤标志物检测占比超六成,安图生物具备与进口相近性能和价格优势的传染病类主流项目,目前单机产出是国产厂商中最高的。(目前产出主要还是传染病,肿瘤做的很少。)

●流水线:安图生物是推出中国首条全自动磁悬浮流水线(A1)的厂家,2019年8月,针对县级医院和三级医院急诊科需求,又推出小流水线B1系列。

据公司透露2020年安图的A1、B1流水线存量分别在70条和50条2021年Q1公司流水线装了10条A1和10条B1,今年目标流水线A1装机60条,B1装机70-80条。(A1单产约400万)。

● 其他(微生物检测、生化检测等):安图通过并购获得东芝生化仪(2026年)国内独家代理权,单独看生化业务意义不大,核心是通过收购获得组合流水线的强竞争力;另外,安图生物在微生物检测中的质谱领域上布局较早,这也是目前比较前沿的领域,长远看也有望贡献一定业务想象力。

总结:从管理层过往偏保守的业绩指引口径来看,2021年预计将实现11-13亿的净利润,结合历史业绩和机构预测指引,预计公司22、23年有望继续保持30%的稳定增长,初步给与35-40倍较稳定的动态市盈率估值,那么目前的423亿市值已经在合理偏低的区间了。如果不考虑赚估值提升的钱,那么每年固定赚30%业绩增长的部分,还是可以期待的。

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